09年最为风光的无疑就是房地产公司。在众多行业还在为扭亏、复产等问题挣扎的时候，在房价持续大涨成交火爆中，众多房地产公司已提前完成全年销售任务，锁定今年的利润。
与此同时，众多房地产公司上市融资的热情也被激发起来。在A股市场和H股市场都掀起一股上市热潮和再融资热潮。不过，在A股上市包括借壳上市的房企与在香港市场上市的房企在估值上的差距却有天壤之别。这一现象的背后问题耐人寻味。
融资热潮再起
房价的持续上涨增强了房地产公司从证券市场融资的底气。就目前而言，最引人注目的莫过于恒大地产、龙湖地产等大型房地产公司集体赴香港市场进行IPO融资。
自09年下半年以来，内地房企赴港IPO持续升温。目前为止已经有华南城、恒盛地产、宝龙地产三家内地的房地产公司在港实现IPO，正在推进在港IPO的公司还有恒大地产、龙湖地产、禹洲地产、卓越集团、花样年等数家公司。
其实，如果将目光转向A股市场。这只是房地产公司在资本市场大肆融资的冰山一角。自今年房市成交量大幅回升以来，众多房地产公司在资本市场的融资活动早就如火如荼。据证券时报记者粗略统计，自今年3月份我国房地产市场重新火爆起来以后，内地房地产公司以增发和借壳上市等方式进行融资的活动就已相当活跃。即便是“招金保万”四大龙头公司也不例外，招商地产早在去年年底就已完成了增发，其余三大公司都在今年先后开展了融资活动：7月15日保利地产完成增发，募资近80亿元；8月17日金地集团完成增发，募资42.36亿；8月27日万科公布112亿元再融资方案，目前已获股东大会通过。据记者调查了解，目前已经完成或者正在进行增发再融资的公司还有京能置业、大龙地产等近十家公司。
除了增发外，以借壳的方式上市也是众多房地产企业进行股权再融资、降低负债比例的不二选择。据证券时报记者不完全统计，今年以来已经有上海金陵、ST东碳 、嘉凯城、成城股份、中科合臣、*ST琼花、*ST商务、万方地产、顺发恒业等一大批公司通过资产置换等方式完成或者正在转型为房地产开发企业。A股市场上市房企的数量今年再次大幅扩容，以房地产开发作为主业的上市公司队伍进一步庞大起来。
估值悬殊：同股不同命
值得关注的是目前赴港IPO的众多房企的估值问题。相比于在A股市场增发再融资以及借壳融资的房地产公司发行价格，赴港IPO的恒大地产、龙湖地产等公司都毫无例外地选择了“低价发行”策略。
以10月22日开始公开招股的恒大地产为例，公开信息显示，其赴港IPO的招股价格在每股3-4港元之间，按上市有关资产、盈利数据预计，该价格相当于2010年度恒大地产资产净值折让39.4%-54.1%，预测市盈率仅为5-6.6倍。已经上市的宝龙地产同样如此。
相比之下，同样是在内地开展房地产业，A股上市房地产公司目前动态市盈率却普遍在20倍以上，其中相当部分公司的市盈率甚至超过30倍。按照A股市场“发行价格不低于公告招股意向书前二十个交易日A股股票交易均价或者前一个交易日A股股票的均价”的规定，可以推断今年来再融资以及借壳上市的A股房地产公司发行市盈率大多超过20倍。以万科为例，按照8月27日增发方案，万科增发价格应在每股11元以上，当前万科的动态市盈率为20倍。
有意思的是，A股市场与港股市场的投资者对待房地产公司的态度在认购方面也有天壤之别。近期在A股市场借壳的房地产公司无不受到投资者热捧，股价连连暴涨。如*ST琼花在9月21日宣布将被注入国信地产后，股价连续7个交易日涨停，相比于其增发价格股价至今已经上涨了近80%；由原来*ST中辽借壳而来的万方地产同样如此。
近期赴港IPO的内地房地产公司就没有这么幸运了。尽管其发行价格相比于A股市场同类公司已经低了很多，但是仍旧不被香港的投资者看好。今年9月底10月初陆续登陆香港联交所的华南城、恒盛地产接连遭遇了“破发”的尴尬，宝龙地产不得已在降低发行价格的基础上，缩减融资规模。这也导致近期赴港IPO的恒大地产、龙湖地产、禹洲地产、卓越集团、花样年等公司在发行价格的确定上格外小心翼翼。
多种因素造成估值差异
“内地房地产市场如此火爆，资金压力也大大减轻，难道非要急着在这一刻IPO吗？”对于恒大地产等大型房地产公司集中“折价”赴港IPO的现象，众多看好房地产行业的投资者表示难以理解。
对于两地市场的估值差异和投资者的不同态度，东方证券房地产行业高级分析师魏博认为，“这种差异主要源于两个市场的游戏规则不同。”在发行价格方面根本不存在什么“折价”贱卖的问题，以PE和每股净资产来评估房地产公司并不恰当。相比于A股市场，香港市场面向的是全球投资者，对估值的参照标准更为国际化，可供选择的投资标的更为丰富，因此不大可能出现超溢价的股价。这可以从同时发行有A股股份和H股股份的公司股价差异得到印证，除了少数公司是H股股价超过A股股价外，绝大多数公司都是A股更为昂贵。因此恒大地产等公司所谓的“折价”发行应该属于正常现象。WIND的统计数据也显示，内地赴港上市的房地产公司市盈率普遍在10倍左右，大大低于A股市场。
一位长期关注香港证券市场的人士认为，“当前两地不同的市场环境不同也是一个重要原因。”该人士分析，相比于内地投资者对房地产公司的乐观预期，有过2008年内地地产公司股价大跌教训的香港投资者显得更为谨慎。加上近期香港政府有调控楼价的打算，因此内地房地产公司赴港IPO遭遇冷遇是一个很正常的现象。发行价格不及A股市场也理所当然。
对于此次市场盛传的“对赌协议”压力导致内地房地产公司“折价”IPO的说法，魏博认为有这种可能性。但是“通过IPO融资改善资金结构，缓解财务风险”才是这些宁愿“折价”赴港IPO公司的根本动机。因为如果有更好的IPO时机，对于参与对赌协议的外资投行来说意味着更大的收益，他们没有必要强逼上述内地房地产公司在市场低迷的时候IPO.