证劵发行与承销辅导：企业的股份制改组(7)
第三节 资本结构理论
一、早期资本结构理论
1952年，美国的大卫·杜兰特将资本结构的见解分为三种：净收入理论、净经营收入理论和介于两者之间的传统折中理论。
(一)净收入理论
1.理论假定：
⑴当企业融资结构变化时，企业发行债券和股票进行融资其成本均不变，也即企业的债务融资成本和股票融资成本不随债券和股票发行量的变化而变化;
⑵债务融资的税前成本比股票融资成本低。
根据以上假定，当企业增加债券融资比重时，融资总成本会下降(见图4-1)。
2.图示：
上述两种方法代表着传统资本结构观点的两个极端，杜兰特对此作了最为系统、全面的概述。但他本人并不完全赞同传统资本结构的观点，而是采用一种折中的办法对净经营收入理论进行修正，认为如果公司采取适度数量的债务筹资，影响到普通股股东可分配盈利的债务利息和股权成本不会与因债务筹资而增加的风险补偿得到同步增加。这样，公司通过提高财务杠杆来筹资，这在一定限度内将会提高公司的预期市场价值，超过该限度，股权成本的提高部分将足以抵消可供股东分配盈利的增加部分，结果导致公司市场价值降低。所以，公司的加权平均资本成本将先降后升，也就存在一个最优的资本结构。
早期的企业融资结构理论对企业债务融资和权益融资成本以及企业市场价值之间的关系进行了探索性的分析，为现代融资结构理论产生与发展创造了条件。
由于降低融资总成本会增加企业的市场价值，所以，在企业融资结构中，随着债务融资数量的增加，其融资总成本将趋于下降，企业市场价值会趋于提高。当企业以l00%的债券进行融资时，企业市场价值会达到最大。
(二)净经营收入理论
该理论假定，不管企业财务杠杆多大，债务融资成本和企业融资总成本是不变的。但是，当企业增加债务融资时，股票融资的成本就会上升。原因在于股票融资的增加会由于额外负债的增加，使企业风险增大，促使股东要求更高的回报。尽管如此，企业可以通过增加成本较低的负债融资而抵消成本较高的股权融资的影响，以减少融资的成本和风险。因此，负债比例的高低都不会影响融资总成本，也就是说，融资总成本不会随融资结构的变化而变化(如图4—2)。
